公司發(fā)布半年度報(bào)告，業(yè)績(jī)?cè)鏊俜项A(yù)期，報(bào)表質(zhì)量相對(duì)偏正面。（1）2013 年H1 收入10.78 億，同比增4%；營(yíng)業(yè)利潤(rùn)1.5億，同比增3.2%；歸屬母公司凈利潤(rùn)1.37 億，同比增2.6%。（2）2013 年Q2 收入4.63 億，同比增9.6%；營(yíng)業(yè)利潤(rùn)0.46 億，同比增157.4%；歸屬母公司凈利潤(rùn)0.51 億，同比增87.8%。（3）中報(bào)中指出2013 年1-9 月份公司計(jì)劃實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)同比增-10%至20%。
主品牌仍處清庫存階段，多品牌發(fā)展見成效，小品牌收入貢獻(xiàn)提升。2013H1 主營(yíng)業(yè)務(wù)收入10.67 億，羅萊品牌銷售收入6.9億，占比65%，比去年同期下降14 個(gè)百分點(diǎn)。導(dǎo)致羅萊主品牌下滑的原因主要是公司加盟終端仍處于清庫存階段，批發(fā)商拿貨收入下滑明顯。其他品牌收入3.74 億，占比從21%提升至35%，同比增75%；對(duì)收入的貢獻(xiàn)明顯提升。我們認(rèn)為該部分品牌收入中包括電商部分、以及其他小品牌；其中，電商收入約1 億，同比增速相對(duì)較高（我們估計(jì)接近50%）。總體上看，其他小品牌增速很快，這與公司加大小品牌招商力度有關(guān)。從渠道開拓看，公司上半年凈增加渠道100 余家（新增過150 家）；其中，主品牌依然有3、40 家新增渠道，表明終端經(jīng)銷商盈利能力在所有品牌服飾中相對(duì)較好。
小品牌毛利率大幅下滑拖累主營(yíng)毛利率；Q2 毛利率大幅提升主要是受經(jīng)銷商返利時(shí)點(diǎn)影響。2013H1 主營(yíng)業(yè)務(wù)毛利率下降1.1個(gè)百分點(diǎn)至43.5%。分品牌看，羅萊主品牌毛利率增0.7 個(gè)百分點(diǎn)，其他品牌毛利率大幅下滑7.7 個(gè)百分點(diǎn)。分季度看，公司Q1 毛利率42.3%、Q2 毛利率44.1%，分別比去年同期-4.4%、+4.7%，主要因?yàn)槿ツ杲o予經(jīng)銷商返利主要是在一季度，而今年主要在二季度。
費(fèi)用控制嚴(yán)格；下半年控制余地較大。銷售費(fèi)用同比下降1.4%至2.37 億，管理費(fèi)用同比增12.3%至0.79 億；公司每季度銷售費(fèi)用+管理費(fèi)用大概在1.5-1.6 億之間，而12Q3、12Q4 兩項(xiàng)費(fèi)用合計(jì)分別為1.9、2.2 億，總體上，我們認(rèn)為下半年控制的余地較大，也是我們認(rèn)為下半年利潤(rùn)增速可能會(huì)好于上半年的來源。
2013H1 經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流凈額-0.64 億（應(yīng)付賬款的大幅減少）。其中存貨6.78 億（較去年同期下降0.9 億，較年初增0.6 億），周轉(zhuǎn)天數(shù)從去年同期的198 天降至190 天。應(yīng)收賬款1.41 億（較去年同期增0.26 億，較年初降0.18 億），周轉(zhuǎn)天數(shù)從去年同期的23 天增至25 天。上半年投資性現(xiàn)金流凈額-1.25 億（委托理財(cái)2.5 億），籌資性現(xiàn)金流凈額-0.98 億（股利分配）�？傮w上資產(chǎn)負(fù)債表良好、現(xiàn)金流量作為時(shí)點(diǎn)性也有所改善。
對(duì)下半年預(yù)期及投資評(píng)級(jí)：下半年收入的不確定主要來自于電商部分，由于下半年占比高、公司自6 月份起重視電商發(fā)展對(duì)品牌形象的影響而有所控制，雖然公司在想辦法將下半年電商發(fā)展好，依然為收入增速增加不確定性因素。但對(duì)于主品牌，我們認(rèn)為最壞的時(shí)候就是上半年--終端零售不佳、公司不給提貨壓力、經(jīng)銷商去庫存，我們預(yù)計(jì)下半年會(huì)有所改善。
總體上我們估計(jì)2013 年全年收入增速維持在上半年水平，全年EPS 有望達(dá)到1.5 元，同比增10%（源于下半年費(fèi)用的節(jié)約）；2014 年增長(zhǎng)很大程度上依賴于終端需求環(huán)境的變化。當(dāng)前股價(jià)對(duì)應(yīng)2013 年P(guān)E13.3 倍，維持“謹(jǐn)慎推薦”評(píng)級(jí)。
