[買入評級]水星家紡(603365)首次報告：深耕二三線市場的中高檔家紡龍頭 時間：2018年03月27日 11:01:43\u00A0中財網(wǎng) 核心觀點 公司主要經(jīng)營中高檔床上用品，聚焦二三線城市消費群體，旗下?lián)碛小八恰焙汀鞍冫惤z”兩大品牌，其中水星品牌在16 年中國床上用品綜合市場占有率位列第四。公司14-16 年營業(yè)收入和凈利潤復合增速分別為5.52%和30.95%，受益于市場環(huán)境向好和電商業(yè)務(wù)的快速發(fā)展，17 年前三季度公司營業(yè)收入和凈利潤分別同比增長29.10%和38.42%，預計17 年全年扣非后凈利潤增長在22%-41%之間。 線下復蘇明顯，線上繼續(xù)高增長，行業(yè)集中度不斷提升。（1）家紡行業(yè)歷經(jīng)5 年深度調(diào)整，無論是渠道還是供應(yīng)鏈均實現(xiàn)優(yōu)化升級，伴隨終端消費回暖，行業(yè)復蘇可持續(xù)性強。（2）消費升級向二三四線城市傳導，消費者品牌意識不斷增強，本土家紡龍頭品牌率先受益，行業(yè)集中度提高。（3）企業(yè)投入加強+電商平臺資源傾斜，品牌家紡線上銷售持續(xù)高增長，渠道重要性不斷加強。 聚焦二三線家紡市場，線上線下雙翼齊飛。公司主要以加盟模式輕資產(chǎn)運營（加盟收入占比60%），深耕二三線市場，在消費升級向低線城市傳導中，公司緊貼當?shù)叵M者，依托經(jīng)銷商本地資源，作為本土龍頭品牌將率先受益。公司在品牌建設(shè)、研發(fā)技術(shù)等方面行業(yè)領(lǐng)先，且較早重視線上渠道，具有豐富的電商經(jīng)驗和成熟運營團隊，并且線上盈利能力更強，電商銷售持續(xù)快速增長將給水星帶來更大的業(yè)績向上彈性。 同業(yè)比較：與羅萊生活、富安娜和夢潔股份三家家紡類上市公司比較來看，公司收入規(guī)模次于羅萊生活和富安娜，位居第三，區(qū)別于這三家公司的一二線城市定位、直營加盟并行的策略，公司聚焦二三四線市場，以批發(fā)加盟為主，電商占比最高；毛利率略低，但控費能力顯著優(yōu)于其他公司，且資產(chǎn)周轉(zhuǎn)表現(xiàn)處領(lǐng)先地位。 財務(wù)預測與投資建議 深耕二三線市場，憑借相匹配的品牌定位與客戶認知度，水星將充分受益于低線城市的消費升級以及線上線下行業(yè)集中度的提升，其豐富的加盟經(jīng)銷經(jīng)驗和成熟的電商運營能力，也為后續(xù)品牌規(guī)模的擴張奠定基礎(chǔ)。 我們預計公司2017-2019年每股收益分別為0.97 元、1.21 元和1.48 元，參考行業(yè)可比上市公司平均估值水平，給予公司2018 年 25 倍PE 估值，對應(yīng)目標價30.25 元，首次給予公司“買入”評級。 風險提示：市場競爭加劇的風險、新產(chǎn)品開發(fā)風險風險、宏觀經(jīng)濟波動風險、總經(jīng)銷商合作穩(wěn)定性風險。 □ .施.紅.梅./.趙.越.峰 .東.方.證.券.股.份.有.限.公.司
